쌍용양회 2002년 2분기 리뷰 "조용히 달라지고 있다"

쌍용양회의 2분기 매출액 부진은 시멘트 출하량 감소(국내 전년동기 대비 4.5% 감소, 해외 전년동기 대비 32%하락)의 영향에 따른 결과였다. 다만, 역대 최고 영업이익률 23.5%를 기록하면서 영업이익은 시장 기대치를 웃돌았다.

유연탄 가격의 하락과 순환자원처리 시설(1개) 가동 효과가 나타났다. 탄소배출권 여유분 매각과 폐자원 처리 수수료 수입 등이 발생하면서 이익에 대한 기여도가 높아지고 있다. 쌍용양회의 상반기 매출액과 영업이익, EBITDA 모두 연초 목표의 46~50% 수준을 기록해 연간 가이던스 달성 가능성이 높아보인다.
한화투자증권은 쌍용양회에 대해 투자의견 매수와 목표주가 8000원 유지를 제시했다. 목표주가는 12개월 예상 BPS 3669원에 목표배수 2.2배를 적용해 산출했다. 목표배수는 ROE(자기자본이익률) 8.4% 고려 시 산출되는 적정배수를 배당수익률 8.9%(DPS 450원 가정)를 감안해 할증한 값이다. 현 주가는 12M Fwd. P/B(주가순자산비율) 1.5배, P/E( 주가수익비율) 16.4배 수준이다.

한화투자증권 송유림 이재연 애널리스트는 쌍용양회가 조심스럽게 변화를 모색하고 있다고 평가했다. 쌍용양회의 2020년 2분기 영업이익은 시장의 컨센서스를 16% 웃돌았다. 2분기 매출액 3852억 원, 영업이익 907억 원으로 각각 전년동기 대비 9.2% 하락, 7.5% 상승을 기록했다. 시장 컨센서스 대비 매출액은 3.7% 밑돌았으나 영업이익은 16.2% 증가세를 보였다.

2분기 시멘트 출하량은 전년동기 대비 11% 감소했으나 내수 출하량은 4.5% 감소로 전분기 대비 감소폭이 축소됐다. 아파트 분양물량 증가, SOC 활성화 기조 등을 감안하면 이르면 올해 4분기, 늦어도 내년에는 출하량 회복이 기대된다.

굳이 출하량 회복이 아니더라도 동사의 이익 성장에는 무리가 없다고 판단된다. 하반기에 순환자원처리시설 3개가 추가가동될 예정이다. 2021년은 이 시설 4개가 온기로 가동되는 첫 해가 될 전망이다. 이 과정에서 유연탄 등 주요 연료비 절감뿐 아니라 탄소배출권 여유분과 폐자원 처리 수수료도 더 늘어날 여지가 있어 2분기와 같은 추가 원가 개선의 여지도 존재한다. 이에 따라 EBITDA(법인세 이자 감가상각비 차감 전 영업이익 )개선에 따른 안정적인 배당금 지급이라는 투자포인트 역시 유효하다.

쌍용양회는 시멘트 제조업체로 석유, 환경자원, 임대사업 부문 등을 추가로 운영중이다. 사업환경은 국내 토목·주택건설경기 불황으로 시멘트 수요는 감소하는 추세이며 최근 시멘트 가격 인상은 긍정적이라고 판단된다.

쌍용양회는 건설경기에 매우 민감하며 하·동절기에 따른 비수기 성수기 구분이 뚜렷하다. 주요제품은 시멘트(63.9%), 레미콘(22.5%), 석회석(4.1%), 해운사업(4.9%),자갈 모래(1.2%) 등으로 구성된다. 원재료는 석회석(15.5% 태원광업 등에서 매입),석고(36.8% 한국남동발전 삼천포화력 등에서 매입), 슬래그(27.7% 포스코에서 매입), 규석(12.1%) 등이다.
쌍용양회의 실적은 주택·토목 경기 호황, 유연탄 가격 하락, 시멘트 가격 인상 등이 진행되면 수혜를 입어왔다.

쌍용양회의 재무건전성은 중상위 등급으로 평가됐으며 부채비율 65%, 유동비율 114%, 자산대비 차입금 비중 22%, 이자보상배율 9배 등으로 요약된다. 진행중인 신규사업은 미공개상태다.

쌍용양회의 주요주주는 2020년 4월 23일 기준 한앤코시멘트홀딩스(77.68%),이현준(0.01%),김두만(0.01%) 으로 합계 77.7%다.


홍진석 글로벌이코노믹 증권전문기자 dooddall@g-news.com

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