[지배구조 분석] SK스퀘어 2개 자회사 공모시 고무줄 가치평가 논란

SK스퀘어가 이달 SK쉴더스와 원스토어 등 자회사 2개의 IPO(기업공개)를 추진하면서 공모가 산정에 각각 다른 가치평가 방법을 적용해 고무줄 공모가 산정이라는 논란이 일고 있습니다.

SK그룹의 보안관련 사업을 영위하고 있는 SK쉴더스는 오는 9~10일 일반공모 청약에 들어갑니다. 정보통신사업을 하고 있는 원스토어는 이달 12~13일 일반공모 청약에 들어가며 본격적인 유가증권시장 상장에 나섭니다.
SK쉴더스는 이번 IPO를 통해 2710만2084주(신주 1445만4445주, 구주매출 1264만7639주)를 공모합니다. 1주당 공모 희망가는 3만1000~3만8800원입니다. 액면가는 500원입니다. SK쉴더스 주식은 오는 19일 유가증권시장에 상장됩니다.

원스토어는 666만주(신주 472만5000주, 구주 193만5000주)를 공모합니다. 1주당 공모 희망가는 3만4300~4만1700원입니다. 액면가는 500원입니다. 원스토어 주식은 이달 내 유가증권시장에 상장될 예정입니다.
SK스퀘어의 두 자회사는 이달중 유가증권시장 상장을 목표로 공모에 들어가지만 공모의 핵심인 공모가 산정에서 서로 다른 가치평가 방법을 적용해 눈길을 끌고 있습니다.

SK쉴더스의 공모가 산정에는 공동대표주관회사가 NH투자증권, 모간스탠리인터내셔날 서울지점, 크레디트스위스권 서울지점이며 공동주관회사에는 KB증권이 참여했습니다.

원스토어의 공모가 산정에는 공동대표주관회사가 NH투자증권과 KB증권이며 SK증권이 공동주관회사를 맡았습니다.

NH투자증권과 KB증권은 SK쉴더스와 원스토어의 공모가 산정에 함께 참여하고 있으면서도 두 회사의 가치평가에는 서로 다른 평가방법을 적용하고 있습니다.

SK쉴더스의 공모가 산정에는 영업이익이 중심이 되는 EV/EBITDA(기업가치/세금·이자지급전이익)가 적용됐고 원스토어에는 PSR(주가매출비율)이 활용되면서 이들 공모기업에게 유리한 맞춤형 가치평가가 이뤄진 것이 아니냐는 지적입니다.

SK쉴더스는 이번 공모에서 경쟁기업이라 할 수 있는 에스원의 EV/EBITDA가 5.85 배수인데 비해 SK쉴더스의 EV/EBITDA는 14.86 배수가 적용되면서 공모가가 높아졌다는 우려의 목소리도 있습니다.

SK쉴더스는 지난해 연결기준 영업수익(매출액)이 1조5497억원, 영업이익 1219억원, 당기순이익 169억원을 기록했습니다. 2020년에는 연결기준 매출액 3147억원, 영업이익 264억원, 당기순이익 226억원으로 나타났습니다.

SK쉴더스는 지난해 영업이익이 전년도에 비해 4.6배 급증하면서 기업가치평가에 유리했고 이같은 기업가치는 공모가 산정에 반영되는 구조입니다.

그러나 SK쉴더스가 당기순이익을 중심으로 하는 PER(주가수익비율) 방법을 적용하면 공모가 큰 폭으로 낮아질 가능성도 있습니다.

원스토어는 SK쉴더스의 EV/EBITDA 방법과는 달리 적자기업에 유리한 PSR 방법을 적용했습니다.

원스토어는 지난 2016년 설립이래 단 한번도 영업이익 흑자를 낸 적이 없습니다. 지난 6년 동안 내리 영업이익은 적자를 보여 왔습니다.

원스토어는 지난해 연결기준 영업수익(매출액)이 2142억원, 영업이익 –58억원, 당기순이익이 –60억원을 기록했습니다.

원스토어의 공동대표주관회사와 공동주관회사는 PSR 비교 방법이 손실이 발생하고 있는 기간에도 사용할 수 있는 방식이며 손실이 단기적이거나 일회적이라고 판단하고 정상화된 이익이 발생할 것이라고 예상될 때 사용할 수 있는 지표라고 설명했습니다.

원스토어가 SK쉴더스의 EV/EBITDA 방법을 적용해 공모가를 산정할 경우 공모가격은 산정불능 상태가 되거나 아주 낮은 가격으로 형성될 가능성이 높습니다.

원스토어는 공모 후 주식시장에 상장되면 이번 기업가치 평가에서 사용된 PSR 비교 방법보다는 PER 비교나 EV/EBITDA 비교 방법이 앞으로 적용될 확률이 훨씬 높습니다. 원스토어의 PSR 방법 적용은 높은 공모가를 받기 위한 것이라는 지적도 이같은 맥락입니다.

일각에서는 SK쉴더스의 공모를 위한 기업가치 평가에서 EV/EBITDA 방법이 적용됐고 원스토어에서는 PSR 방법이 적용되면서 공모가가 부풀러질 가능성이 있기 때문에 보다 투자자들을 보호하기 위한 방안이 마련되어야 한다는 지적도 있습니다.


김대성 글로벌이코노믹 연구소장 kimds@g-enews.com