[핫데뷔] 에스티팜, 공모가상향에도 밸류에이션 매력…동아쏘시오홀딩스와 주식스왑 위험보다 프리미엄 기회

[글로벌이코노믹 최성해 기자] 공모가상향으로 화제를 모았던 에스티팜이 23일 코스피에 입성한다. 에스티팜은 원료의약품 전문업체다. 2010년 동아쏘시오홀딩스(당시 동아제약)에 인수되면서 사명을 삼천리제약에서 에스티팜으로 변경했다.

현대증권은 최근 의약품 CMO(의약품생산대행) 시장의 확대가 에스티팜의 수혜로 작용할 것으로 전망했다. 지난 2012년 기준으로 제약업체의 약 77%가 대행생산업체를 활용하고 있으며, 의약품 CMO 시장은 12년 320억 달러에서 18년598억 달러로 연평균 11.0%씩 증가할 것으로 예상된다.

의약품 CMO시장확대 과정에서 여타 경쟁업체보다 수익성개선이 기대된다는 진단이다.

김태희 현대증권 연구원은 ”일반제네릭 API(원료의약품)보다 신약 API CMO에 강점이 있다”라며 “타사 대비 단일제품의 매출액 규모가 크고, 수익성이 높다는 점에 주목할 필요가 있다”고 말했다.
주력제품인 C형간염치료제 API는 양날의 칼이 될 수도 있다. 전체매출액 가운데 그 비중이 61%로 압도적이기 때문이다. API가 사용되는 C형간염치료제 완제품 매출이 감소할 경우 매출에도 영향을 미칠 것으로 보인다.

하지만 주력제품의 매출액이 감소할 가능성은 낮다는 관측이다.

구자용 동부증권 연구원은 “시판중인 길리어드 신약 매출액 감소가 의약품의 원료공급가격 및 공급물량에 미치는 영향은 제한적일 것으로 판단된다”라며 “신약매출액의 감소는 의약품의 약가 인하 영향이 크며, 원료 공급가는 의약품 가격의 약 1% 수준으로 미미해 위탁사 입장에서는 공급가격 조정보다 균일한 품질의 원료공급을 우선시하기 때문”이라고 말했다.

투자자들의 눈길이 쏠리는 이유는 밸류에이션 매력 때문이다. 금융감독원에 제출한 투자설명서에 따르면 증권신고서 제출일 현재 상장예정주식수는 1848만4000주(유통불가능 1072만6144주, 유통가능 775만8256주)다.

수요예측에서 공모가밴드(2만4000원-2만7000원 수준)를 웃돌며 공모가는 2만9000원(액면가 500원)으로 상향조정됐다. 하지만 공모가의 상향조정에도 불구하고 밸류에이션매력은 크게 훼손되지 않았다는 평이다.
에스티팜은 지난해 매출액 1381억원(+43.1%YoY), 영업이익 345억원(+255.7%YoY), 당기순이익 252억원(+360.8%YoY)을 기록했다. 지난해 순이익 252억원을 적용한 EPS(주당순이익)는 약 1361원이다. 이를 기준으로 PER(주가수익비율)은 약 21.3배에 달한다.

국내 원료의약품 상장사인 경보제약, 화일약품, 하이텍팜, KPX생명과학의 평균 PER인 17.6배에 비해 다소 높다. 하지만 수익성이 좋은 올리고 핵산치료제 API의 성장세를 고려하면 투자매력이 뒤따른다는 지적이다.

김태희 현대증권 연구원은 “에스티팜은 제네릭 API보다 신약 API 비중이 높고, 이로 인해 수익성이 빠르게 개선되고 있으며, 올리고 핵산치료제 등 다수의 파이프라인이 있다는 점을 고려하면 최소 20배의 PER은 무리가 아니다”라며 “적정가격은 3만7500원, 시가총액은 7000억원 수준으로 산출되며, 밸류에이션에 반영하지 않은 올리고 핵산치료제의 API가 본격적으로 납품되면 기업가치는 더욱 커질 것이기에 투자매력은 높다”고 말했다.

올해 실적추정치를 적용할 경우 투자매력은 더 좋다. 회사측이 제시한 올해 예상실적은 매출액 1900억원, 영업이익 450억원, 순이익 350억원이다. 지난 1분기 기준으로 납기의 수주잔고가 1억1000만달러 이상 남아 목표치달성 전망은 밝은 편이다. 이 경우 2016년 예상실적기준(공모가 2만9000원) EPS는 1894원, PER은 15.3배로 밸류에이션매력이 더 커진다는 것이다.

◇동아쏘시오홀딩스와 주식스왑시 가치부각 기대
아이러니한 사실은 투자설명서에 기재된 일부 핵심투자위험요소가 거꾸로 프리미엄으로 작용할 수 있다는 것이다.

증권신고서 제출일 현재 5% 이상 보유중인 주주는 강정석 동아쏘시오홀딩스 부회장 44.47%, 동아쏘시오홀딩스 19.99%, 네오플럭스 제1호 사모투자전문회사 14.49%, BRV Lotun Growth 펀드 6.86%다.

투자설명서 기재된 핵심투자위험의 일부 내용을 보면 에스티팜이 코스닥시장에 상장될 경우, 지주회사인 동아쏘시오홀딩스의 지분율은 14.99%로 하락하며, 동아쏘시오홀딩스는 에스티팜의 상장 뒤 10월말 이전까지 에스티팜의 지분 추가확보를 통해 최대출자자 지위를 확보하여 자회사로 편입시킴과 동시에 지분율 20%이상 요건을 충족해야 한다.

이에 따라 주요주주(특수관계인)인 강정석 부회장이 보유한 에스티팜의 주식을 동아쏘시오홀딩스에 현물출자하고 기존 주요주주들에게는 동아쏘시오홀딩스의 신주를 발행하여 주는 방식으로 에스티팜의 지분을 확보하는 방안도 검토중이며, 지주사간 지배구조 변동에 유의해야 한다고 밝혔다

하지만 증권가에서는 이 과정에서 에스티팜의 가치가 부각될 수 있다고 보고 있다.

구자용 동부증권 연구원은 “증권신고서에 언급된대로 에스티팜 최대주주가 동아쏘시오홀딩스에 현물출자하고 신주를 발행받는 주식스왑을 진행할 경우 에스티팜의 가치가 높게 평가받을수록 최대주주의 지배력 강화에도 유리한 상황이다”고 말했다.

나아가 지분스왑에 성공할 경우 모회사인 동아쏘시오홀딩스의 저평가도 해소될 것이라는 전망이다.

이승호 NH투자증권 연구원은 "지주회사 전환을 위해 강정석 부회장은 동아쏘시오홀딩스대상으로 에스티팜 지분 현물 출자, 동아쏘시오홀딩스는 강정석 부회장 대상 3자 배정 유상증자 예상된다"라며 "기존 주식수 대비 14.5~48.3% 수준으로 동아쏘시오홀딩스 유상증자 및 희석가능성을 감안하면 강정석 부회장 지분 스왑 이후 저평가가 해소될 것”이라고 내다봤다.

한편 상장 이후 공모주식을 포함하여 발행주식총수의 41.59%에 해당하는 775만8256주에 대해 계속보유의무가 없다. 투자자 입장에서는 이 같은 매도가능물량으로 인해 주가에 부정적인 영향을 미칠 수 있어 주의가 필요하다는 것이다.

최성해 기자 bada@


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