S&P 500 P/E 고평가 착시… 이익 성장 보정 시 10년 수익률 연 7.7%

S&P 500 지수의 10년 예상 수익률이 이익 성장률 보정 시 연 7.7%로 올라서며 증시 고평가 우려를 낮췄다.

배런스는 8월 3일(현지시각) 전통 평가지표가 기업 이익 성장 가속화를 반영하지 못한다는 연구 결과를 보도했다. 이는 미국 증시 비중이 높은 한국 투자자의 자산 배분 전략에도 수정이 필요함을 시사했다.


하버드 경영대학원 세바스찬 힐렌브란트 교수와 뉴욕대 스턴 경영대학원 오드레인 맥카시 교수는 최근 '주식 시장 현금 흐름의 숨겨진 추세' 보고서를 발표했다. 연구진은 투자자들이 주가수익비율(P/E), 경기조정주가수익비율(CAPE), 배당수익률, 버핏 지수 같은 가치 평가 공식을 오해한다고 지적한다.
예일대 로버트 실러 교수의 데이터 기준 현재 S&P 500 지수의 P/E 비율은 25.2다. 이 수치는 1871년 이후 역사적 평균인 16.2를 웃돈다. 과거 모든 월별 기록의 92%보다 높은 수준이다. 금융 시장에서는 지표를 근거로 증시가 고평가 영역에 진입했다고 분석해 왔다.


연구진은 가치 평가 비율 변동이 두 가지 요인으로 일어난다고 설명한다. 첫째는 강세장과 약세장을 오가는 시장주기다. 이 관점에서 높은 P/E 비율은 시장 과평가와 미래 기대수익률 하락을 의미한다.

둘째는 기업 이익 성장률의 장기적 상승 추세다. 가치 평가 비율이 높다는 것은 수익률 악화가 아니라 기업 이익이 향후 더 빠르게 성장한다는 기대감을 반영한다.

최근 30년 동안 S&P 500 지수의 평균 P/E 비율은 25.7이다. 19세기 마지막 30년 평균값인 14.7보다 높다. 변화는 기업 이익 성장 속도의 구조적 전환에서 출발한다.

S&P 500 기업의 주당순이익(EPS)은 최근 수십 년 동안 연평균 7.0% 성장했다. 19세기 말 연평균 성장률은 0.6%에 그쳤다. 성장 환경이 다른 상태에서 현재 수치를 1세기 전 기준과 직접 비교하기는 어렵다.

힐렌브란트 교수는 통계 기법으로 이익 성장 가속화 요인을 보정하면 평가지표의 미래 예측력이 상승한다고 설명한다. 성장률 변동을 반영하지 않은 기존 P/E 비율을 적용하면 향후 수년간 주식 시장은 제자리걸음을 하거나 마이너스 수익률을 기록한다.

장기 이익 성장 추세를 보정해 추정한 결과 시장의 예상 수익률은 5년 기준 연 7.0%로 올라간다. 10년 기준 예상 수익률은 연 7.7%로 상승한다.

이번 모형 추정치는 시장의 역사적 장기 연평균 수익률인 약 10%를 밑돌지만, 기존 지표가 경고한 시장 정체 우려를 낮춘다. 분석 수치는 과거 데이터 기반 모형 추정치이므로 향후 실제 경제 여건에 따라 실제 수익률과 차이가 발생할 수 있다.


김주원 글로벌이코노믹 기자 park@g-enews.com